معيارهاي مبتني بر اطلاعات حسابداري و اطلاعات بازار

اين معيارها علاوه بر استفاده از اطلاعات موجود در صورت هاي مالي اساسي و يادداشت هاي همراه، اغلب از اطلاعات بازاز نيز براي اندازه گيري عملکرد شرکت استفاده مي نمايند. بهمين دليل اين معيارها علاوه بر حفظ مزاياي معيارهاي قبلي، برخي از معايب آنها را نيز برطرف مي کنند. بعبارتي چون از اطلاعات بازار نيز استفاده مي کنيم، معيارها تا حدودي مربوط تر هستند و بيشتر با واقعيت همخواني دارند ولي از قابليت اتکاﺀ کمتري برخوردارند و بدليل اينکه اطلاعات بازا دائماً در حال تغيير مي باشند اين معيارها نسبتا بي ثبات هستند. در حالت کلي اين معيارها نسبت به معيارهاي مبتني بر اطلاعات تاريخي ارجحيت دارند و عملکرد شرکت را دقيق تر اندازه گيري مي کنند. اين معيارها شامل نسبت قيمت به سود (P/E)، نسبت ارزش بازار به ارزش دفتري سهام و نسبت Q توبين مي باشد. (جهانخانی و ظریف فرد، 1374)


نسبت قيمت به سود[16] (P/E)

نسبت P/E ابزاري رايج براي تحليل وضعيت شرکتها، صنايع و بازار است که از طريق تقسيم قيمت بازار يک سهم به سود همان سهم بدست مي آيد و بيانگر مبلغي است که سرمايه گذاران بايستي براي هر ريال سود پرداخت نمايند. نسبت P/E از عايدي شرکت بعنوان بمبناي ارزش سرمايه گذاري سهام استفاده مي کند و به روش هاي مختلف به ارزيابي سهم و شاخص بازار مي پردازند. اين نسبت مظنه زير ارزش يا بالاي ارزش بودن قيمت سهام است.


نسبت ارزش بازار به ارزش دفتري سهام

اين نسبت از طريق تقسيم ارزش بازار هر سهم به ارزش دفتري همان سهم بدست مي آيد. ارزش دفتري هر سهم نشان دهنده ارزش هاي تاريخي است. از طرفي ارزش بازار هر سهم انعکاسي از جريان هاي نقدي آتي مي باشد که عايد شرکت خواهد شد، بنابراين اگر شرکتي داراي مديريت و سازماندهي باشد که با کارآيي کامل به وظايف و نقش هاي خود عمل کند دراين صورت ارزش بازار، بزرگتر از ارزش هاي تاريخي و دفتري خواهد بود و اين نسبت افزايش پيدا مي کند. نسبت ارزش بازار به ارزش دفتري هر سهم طرز تفکر سرمايه گذاران نسبت به عملکرد گذشته و دورنماي آتي شرکت را بيان مي کند.


نسبت Q توبين

نسبت Q توبين يکي ديگر از ابزارهاي اندازه گيري عملکرد شرکت ها مي باشد که از طريق تقسيم ارزش بازار شرکت به ارزش دفتري يا ارزش جايگزيني[17] دارائي هاي شرکت بدست مي آيد. اين نسبت توسط آقاي جيمز توبين در تجزيه و تحليل ها اقتصاد کلان بمنظور پيش بيني آينده فعاليت هاي سرمايه گذاري در سال 1978 مطرح شد. هدف وي برقراري يک رابطه علت و معلومي بين شاخص Q توبين و ميزان سرمايه گذاري انجام شده توسط شرکت بود. اگر شاخص Q توبين محاسبه شده براي شرکت بازار بزرگتر از يک باشد، انگيزه زيادي براي سرمايه گذاري وجود دارد، بعبارتي نسبت Q توبين بالا، معمولاً نشانة ارزشمندي فرصت هاي رشد شرکت مي باشد. اگر نسبت Q توبين کوچکتر از يک باشد سرمايه گذاري متوقف مي شود. در صورتي که شرکت از تمامي فرصت هاي سرمايه گذاري بهره برداري کند ارزش نهايي Q توبين بسوي عدد واحد يک ميل پيدا مي کند.


معيارهاي اقتصادي

معيارهاي اقتصادي سعي مي كنند با تبديل اطلاعات حسابداري از طريق انجام برخي تعديلات به اطلاعات اقتصادي، اطلاعات اقتصادي را مبناي ارزيابي عملكرد شركت ها قرار دهند‏، بعبارت ديگر اين معيارها عملكرد شركت را با توجه به قدرت كسب سود دارائي هاي موجود و سرمايه گذاري بالقوه و با

عنايت به نرخ بازده و نرخ هزينه سرمايه، ارزيابي مي كنند. (جهانخانی و ظریف فرد، 1374)

مهمترين معيارهاي كه در زمينه ارزيابي عملكرد با استفاده از معيارهاي اقتصادي وجود دارند عبارتند از:

-1ارزش افزوده بازار[18] يا MVA

-2ارزش افزوده اقتصادي[19] يا EVA

-3ارزش افزوده اقتصادي تعديل شده[20] يا REVA


ارزش افزوده بازار

هدف اوليه بيشتر شرکت ها افزايش ثروت سهامداران است. بديهي است که اين هدف منافع سهامداران را تامين مي کند. همچنين اين هدف براي اطمينان از تخصيص منابع کمياب به طور کارا کمک مي کند. ثروت سهامداران از طريق به حداکثر نمودن تفاوت بين ارزش بازار سهام شرکت و مقدار سرمايه تامين شده توسط سهامداران به حداکثر مي رسد. اين تفاوت، ارزش افزوده بازار (MVA) ناميده مي شود.

(2-1) حقوق صاحبان سهام- ارزش بازار سهام = MVA

حقوق صاحبان سهام- (قيمت سهام)(تعداد سهام منتشره) = MVA

براي مثال كل ارزش بازار سرمايه شركت اميد در سال 13x5 مبلغ 000/300 ميليون ريال است، در حالي كه ترازنامه نشان مي دهد كه حقوق صاحبان سهام فقط 000/75 ميليون ريال است. بنابراين MVA شركت اميد برابر با 000/225 = (000/75 – 000/300) ميليون ريال است. اگر آنها شركت را بفروشند، مبلغ 000/225 ميليون ريال اختلاف بين پولي كه سهامداران اميد از زمان تاسيس در شركت سرمايه گذاري كرده اند (با توجه به تامين سرمايه- شامل سود انباشته) و وجه نقدي كه از بابت فروش شركت بدست مي آورند را نشان مي دهد .هر چقدر (MVA) بالاتر باشد، مديريت از عملکرد بهتري برخوردار مي باشد. گاهي اوقات MVA به عنوان کل ارزش بازار شرکت منهاي کل مقادير سرمايه عرضه شده توسط سرمايه گذاران تعريف مي شود. براي اکثر شرکت ها منابع تامين مالي شامل سهام عادي، بدهي ها و سهام ممتاز مي باشد. ما مي توانيم کل مقدار سرمايه عرضه شده توسط سرمايه گذاران را مستقيماً از ارزش ارائه شده در صورت هاي مالي محاسبه کنيم. کل ارزش بازار يک شرکت مجموع ارزش بازار حقوق صاحبان سهام عادي، بدهي ها و سهام ممتاز مي باشد. با توجه به اينکه قيمت سهام به آساني در دسترس است، محاسبه ارزش بازار سهام شرکت آسان مي باشد، اما هميشه محاسبه ارزش بازار بدهي به اين آساني نيست. از اين رو بيشتر تحليل گران ارزش بدهي گزارش شده در صورت هاي مالي يا ارزش دفتري بدهي ها را به عنوان برآورد ارزش بازار آن به کار مي برند.براي شركت اميد كل مبلغ بدهي گزارش شده بالغ بر 45/000 ميليون ريال بود و شركت اميد سهام ممتاز نداشت. چنانچه مبلغ 45/000ميليون ريال به عنوان ارزش بازار بدهي در نظر گرفته شود، كل وجوه عرضه شده به وسيله سرمايه گذاران مبلغ 000/120 (45/000+75/000) ميليون ريال و كل ارزش بازار مبلغ 000/345 (000/45+000/300) ميليون ريال خواهد بود. در نتيجه، مقدار MVA برابر با 000/225 (000/120-000/345) ميليون ريال مي باشد. بايد توجه نمود كه اين همان جوابي است كه ما با استفاده از تعريف قبلي MVA بدست آورديم. چنانچه ارزش بازار بدهي تقريباً برابر با ارزش دفتري آن باشد. هر دو روش مذكور به يك نتيجه ختم مي شود. )احمد پور و يحيي زاده فر، 1383، صص89-88)


ارزش افزوده اقتصادي

در حالي که MVA تاثير اقدام هاي مديريت را از زمان شروع فعاليت شرکت اندازه گيري مي کند، ارزش افزوده اقتصادي بر اثربخشي مديريت در يکسال معين تاکيد دارد.EVA برآورد سود اقتصادي واقعي يک شرکت در يک سال مي باشد و تفاوت زيادي با سود حسابداري دارد. EVA بيانگر باقيمانده سود پس از کسر هزينه سرمايه است. در حالي که سود حسابداري بدون در نظر گرفتن هزينه سرمايه تعيين مي شود. تامين مالي از طريق سهامداران هزينه دارد، زيرا وجوه تهيه شده توسط سهامداران مي توانست در جاي ديگر با بازده مناسب سرمايه گذاري شود. با سرمايه گذاري در شرکت، سهامداران فرصت سرمايه‌گذاري در جاي ديگر را از دست مي دهند. بازده سرمايه از دست رفته با ريسک مشابه، هزينه فرصت ناميده مي شود.EVA معياري براي اندازه گيري توانايي مديريت جهت افزايش عملکرد و ارزش افزوده به سرمايه جديد است. بايد توجه داشت که EVA مي تواند هم براي کل شرکت و هم در بخش هاي مختلف يک شرکت به کار رود. بنابراين EVA مبنايي را براي تعيين عملکرد مديريت در تمامي سطوح ارائه مي دهد. هر چقدر EVA شرکت بيشتر باشد، وضعيت آن شرکت مطلوب تر است، غالباً EVA به عنوان مبناي اصلي براي پاداش مديران در نظر گرفته مي شود. )احمد پور و يحيي زاده فر، 1383، صص91-89 ) البته در ادامه به تفصيل در مورد EVA ونحوۀ محاسبه آن توضيح خواهيم داد.


ارزش افزوده اقتصادي تعديل شده[21] (REVA)

همانطوري كه گفته شد، EVA بصورت زير محاسبه مي گردد:

EVA = (r-c) × capital

در اين فرمول براي محاسبه هزينه سرمايه بكار گرفته شده از خالص ارزش دفتري دارائي ها استفاده مي شود. اگر بجاي خالص ارزش دفتري دارائي ها، ارزش روز خالص دارائي ها بكار گرفته شود، مبلغ بدست آمده نشان دهنده ارزش افزوده اقتصادي تعديل شده يا REVA مي باشد. در اين فرمول Capital نشان دهنده ارزش دفتر اقتصادي دارائي هاي مي باشد و C نشان دهنده هزينه سرمايه بكار گرفته شده در شركت است كه از ‌WACC يا ميانگين موزون هزينه سرمايه بر مبناي ارزش هاي بازار بدست آمده است. براي درك تغييرات در ثروت سهامداران بهتر است كه هزينه سرمايه بر مبناي ارزش هاي بازار با دارائي هاي شركت بر مبناي ارزش هاي بازار بكار گرفته شود. بر اين اساس شكل تعديل شده اي از EVA بنام REVA بدست مي آيد كه بصورت زير محاسبه مي شود:

(2-2) REVA = (r-c) × M capital M capita همان ارزش بازار دارائي هاي شركت مي باشد كه بصورت زير بدست مي آيد:


بدهي هاي جاري بدون بهره- ارزش دفتري بدهي ها+ ارزش بازار سهام ممتاز و سهام عادي= M capital

مزيت REVA نسبت به EVA در اينست كه، در هر زمان REVA مثبت باشد براي سهامداران ارزش مضاعف ايجاد شده است، يعني سود عملياتي تامين كنندگان مالي كه در پايان سال برحسب درصدي از ارزش بازار سرمايه آنها بيان شده است، بيشتر از هزينه فرصت سرمايه آنهاست. اما اين وضعيت در EVA وجود ندارد زيرا تامين كنندگان مالي مي توانند بازدهي را بر مبناي سود عملياتي دريافت كنند كه ازهزينه فرصت سرمايه شان كمتر مي باشد، با وجود اينكه EVA مثبت است. در اصل EVA از اطلاعات قابل اتكاء تري استفاده مي كند ولي اين اطلاعات لزوماً اطلاعات مربوطي نيستند.

در اين روش (REVA) به جاي تاكيد بر قابليت اتكا اطلاعات (ارزش دفتري دارائي ها ) به مربوط بودن اطلاعات (ارزش روز دارائي ها) تاكيد شده است و با توجه به اينكه براي محاسبه بازده از مبلغ سود خالص سال جاري استفاده مي شود و اطلاعات سود خالص نيز (مثل بهاي تمام شده كالاي فروش رفته و مبلغ فروش) عمدتاً مربوط به دوره جاري هستند‏ بنابراين در نظر گرفتن ارزش روز دارائي ها در مخرج كسر محاسبة بازده، مطلوب تر بنظر مي رسد. ( 20- 11 , p 2002 Melbourne, )



[1] .Profit

[2]. Profit Growth

[3]. Dividend

[4]. Cash Flows

[5]. Earning Per Share (EPS)

[6]. Return on Assets

[7]. Return on Equity

[8]. Price-To-Earning Ratio

[9] .Market-To-Book

[10]. Q-Toobin

[11]. Economic Value Added

[12] .Market Value Added

[13]. Residual Economic Value Added

[14]. Earnings

[15] Free Cash Flow

[16].Price-To-Earning Ratio

[17].Replacement Cost

[18].Market Value Added (MVA)

[19].Economic Value Added (EVA)

[20].Refined Economic Value Added (REVA)

[21].Refined Economic Value Added (REVA)